Cuatro meses de gobierno: los intereses de la deuda remunerada del BCRA cayeron 45,4% en términos reales

En abril de 2024, los intereses que devenga por mes la deuda remunerada del Banco Central, hoy enteramente integrada por Pases Pasivos, ascendieron a $1,98 billones. Ajustado por inflación, representa una caída del 45,4% en relación a lo heredado en diciembre del 2023 ($3,62 billones a precios de hoy). A su vez significa una baja del 65,9% en comparación al máximo alcanzado en octubre de 2023 ($5,79 billones a precios actuales).

Teniendo en cuenta estos datos, el costo del BCRA por los servicios de la deuda remunerada se ubica en un 5,4% del PBI. Esto equivale a 3,9 puntos menos que en diciembre de 2023, cuando era del 9,3% del producto.

Para entender esta evolución es importante observar tres elementos: en primer lugar, la evolución del stock de la deuda remunerada, que se ha mantenido en niveles similares en relación con el comienzo de mandato; la baja en la tasa de interés; y la moderación de la inflación, que durante diciembre tuvo un salto muy fuerte y desde entonces se ha estado desacelerando.

La baja de la inflación abre las puertas a nuevas bajas de tasas

Una de las primeras medidas que tomó el nuevo gobierno fue la reducción de las tasas que pagaba la deuda remunerada del BCRA. En el caso de la tasa de Política Monetaria, la cual estaba vinculada a las Leliqs, en enero pasó de 133% al 100% de tasa nominal anual (TNA); en tanto que la tasa de los Pases se redujo del 126% al 100% TNA. Luego en marzo hubo un nuevo ajuste en la política monetaria, definiendo que no se iba a proseguir con las licitaciones de Leliqs y estableciendo a los Pases como el instrumento de política monetaria.

En este marco, se redujo la tasa de los Pases primero al 80% y, en su última medida, al 70% TNA; equivalente a una tasa mensual del 5,8% y a una tasa efectiva anual (TEA) del 101%. De esta forma, la tasa efectiva anual de política monetaria se ha reducido del 252% en diciembre al 101% en abril, es decir una baja de 151 puntos.

La baja en las tasas de interés en un contexto de crecimiento en la credibilidad y reducción de la percepción de riesgo permitió que se redujeran los pagos de intereses de la deuda sin que creciese la presión sobre los tipos de cambio paralelos. Hoy es creciente la expectativa de que los plazos fijos le ganarán a los dólares libres; aunque no superen la inflación, lo que alienta este tipo de inversión.

Un factor clave en este proceso de baja de tasas fue la reducción de la inflación. Desde diciembre, el IPC LyP viene evidenciando una fuerte desaceleración que lo acercaron a un ritmo de un dígito mensual. En marzo tuvo una suba del 10,6% mensual, mientras que para abril se proyecta un 9,5%. Si bien las actualizaciones de precios regulados están presionando al alza, esto está siendo compensado por la desaceleración en los precios no regulados.

Además, las expectativas de inflación hacia adelante se vienen reduciendo de manera significativa. Si este proceso se consolida, aumentará la probabilidad de que el BCRA realice un nuevo ajuste a la baja de la tasa en mayo.

Los cambios en la composición de la deuda del BCRA 

Desde el 10 de diciembre, el stock de deuda del BCRA, considerando las Leliqs, Pases y los BOPREAL, se redujo un 0,5% en términos reales. Además, hubo cambios significativos en su composición; al 10 de diciembre de 2023 el BCRA tenía un stock de deuda que estaba compuesto en un 22% por Leliqs a 28 días y en un 78% de Pases Pasivos a 1 día. Mientras que a los primeros días de marzo el 79% correspondió a Pases y el 21% restante a BOPREAL.

Sin embargo, aún sigue la presión sobre el Banco Central ya que los intereses que se devengan mensualmente representan el equivalente al 16% de la base monetaria. Si bien se han estado utilizando distintos métodos de reabsorción mediante los cuales se evitó un fuerte aumento de la cantidad de pesos en la economía, aún es un problema que el gobierno no ha logrado erradicar.

La visión de nuestros economistas

Lautaro Moschet, economista de la Fundación Libertad y Progreso, dijo que “la continua baja en la inflación y la estabilidad cambiaria, le va a permitir al gobierno continuar con la reducción de la tasa de interés y de esta manera continuar con la licuación de los pasivos remunerados del Banco Central. Si bien es un buen síntoma que no siga creciendo en términos reales, no hay que perder de vista que el stock de Pases Pasivos es casi 3 veces la Base Monetaria y aun no está claro cómo van a hacer para cerrar el grifo de la emisión por pago de intereses.”

Emilio Prado, economista de la Fundación Libertad y Progreso, dijo que “es inminente un nuevo recorte de tasas cuando vemos que parte del plan monetario hasta hoy descansa en la licuación de los pasivos remunerados. En el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) se pronostica que la inflación siga un sendero de caída en los próximos meses, por lo tanto, el BCRA buscaría adelantarse a ese escenario para poder mantener una tasa de interés negativa que le permita seguir comprimiendo su balance de deuda. Lo cierto es que cuanto más rápido la inflación se desacelere, los tiempos más apremiarán al BCRA para repensar la estrategia de lidiar con los pasivos por una vía alternativa a la licuación.

Eugenio Marí, Economista Jefe de la Fundación Libertad y Progreso, mencionó que “en los años pasados el BCRA se endeudó para financiar el déficit que tenía el Tesoro. Con el cambio de administración, el Tesoro ha sido un factor de expansión de la deuda remunerada e incluso le ha ido recomprando deuda al BCRA. Esto ha sido lo fundamental para dejar de empeorar el balance de la autoridad monetaria”.

Aldo Abram, Director de la Fundación: “La estrategia del gobierno de endeudarse para recomprar deuda del Tesoro que tenía el BCRA ha permitido comprar divisas y alocar los pasivos donde tenían que estar. En el pasado, dado que tiene mayor acceso al crédito que el sector público, el BCRA se endeudó para financiar al Estado, evitando tener que emitir más aceleradamente e impulsar la dinámica inflacionaria ya alcista. Ahora, esa deuda pasa a donde debió estar, que es quien se gastó esos recursos, el Tesoro Nacional. Por otro lado, permite ir mejorando la solvencia y liquidez del BCRA”.

“Cada vez se consolida más la expectativa de que la tasa de interés, aunque negativa en términos de la inflación, permitirá una hacer una ganancia respecto a los dólares paralelos. Por eso, es esperable que los plazos fijos ganen en interés como inversión alternativa a quedarse en moneda extranjera”, agregó.

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